К концу года ключевая ставка может снизиться до 7 %, а потом ЦБ возьмёт паузу
26 июля Банк России снизил ключевую ставку на, 0,25 п.п с 7,5% годовых на до 7,25% годовых. Решение было ожидаемым. Председатель ЦБ Эльвира Набиуллина в публичных выступлениях не раз подчеркивала, что регулятор ищет возможность для снижения ставки. Из официальных релизов также можно было сделать вывод о стремлении ЦБ продолжить курс на смягчение монетарной политики.
В такой конструкции все внимание аналитиков сейчас сосредоточено на тональности комментария, который дал бы ответ на вопрос — а что дальше? По мнению главного экономиста Альфа-банка Наталии Орловой из комментариев регулятора по итогам заведения совета директоров вывод таков — до конца 2019 года может быть продолжение снижения ключевой процентной ставки, а ее нейтральный уровень, по оценкам Банка России, находящийся в интервале от 6 до 7%, будет достигнут к середине следующего года.
Цены держатся
Ключевой параметр, на который в последнее время обращает внимание регулятор при установке значения ставки — изменение потребительских цен— по всей видимости сюрпризов не принесёт. ЦБ ожидает продолжения замедления инфляции: «Годовой темп прироста потребительских цен в июне снизился до 4,7% (с 5,1% в мае 2019 года) и, по оценке на 22 июля, составил около 4,6%. Годовая базовая инфляция по итогам июня снизилась впервые с марта 2018 года и составила 4,6%. Месячный темп прироста потребительских цен с исключением сезонности замедлился до 0,1% в июне после 0,3–0,4% в феврале—мае. При этом большинство показателей месячной инфляции, отражающих наиболее устойчивые процессы ценовой динамики, по оценкам Банка России, находятся вблизи 4% в годовом выражении» — отмечается в пресс-релизе. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция вернется к 4% в начале 2020 года.
Внимание бюджету и экономическому росту
При этом впервые комментарий в значительно большей степени сосредоточен на бюджетной политике. В качестве главного риска ЦБ рассматривает «догоняющий рост бюджетных расходов» во втором полугодии, и это может иметь проинфляционный эффект: « В первом полугодии этого года бюджетный фактор играл дезинфляционную роль, но в перспективе он может стать фактором инфляционных рисков» — считает Наталия Орлова. — «Финансирование расходов по плану нацпроектов и вероятное ускорения роста бюджетных расходов во втором полугодии создают вероятность повышения инфляционных рисков». ЦБ также принимает во внимание развернувшуюся дискуссию по поводу возможного роста использования средств Фонда национального благосостояния (ФНБ), и это останется еще одним фактором, создающим инфляционные риски: «Этот риск уже выглядит структурным. Неопределенность в отношении изменений в бюджетной политики по итогам релиза выглядит главной причиной опасений ЦБ» — считает Наталия Орлова.
Главный аналитик Росбанка Евгений Кошелев также обращает внимание на обострение дискуссии вокруг бюджетной политики: «Риторика относительно трат средств ФНБ сверх 7% от ВВП осталась неизменной, зато появилась критика ожидаемого ускорения трат бюджета во втором полугодии. Мы не готовы принять последний тезис о рисках трат средств, так как направление бюджетной политики и сезонность ее реализации не изменилась по отношению к прошлым годам, и вопрос касается тактики регулятора по управлению рублевой ликвидностью с целью нейтрализации эффекта на инфляцию. Тем не менее, сам факт появления данного тезиса указывает на близость паузы в смягчении процентной политики (вероятно, с целью не менее 7% на конец 2019 г.), которая наступит уже после, мы полагаем, еще одного понижения ставки на 25 б.п. в сентябре».
По мнению Наталии Орловой смещение внимания на бюджет направлено на охлаждение ожиданий рынка в отношении агрессивного снижения ключевой ставки. После недавних споров между ЦБ и Минэкономразвития по поводу ответственности за медленный экономический рост, в экономике выросли ожидания того, что ЦБ будет вынужден понизить ставку из-за политического давления.
Уровень экономического роста — третий и новый аргумент при рассмотрении значении индикатора. Как следует из пресс-релиза динамика ВВП в этом году оказался ниже ожиданий ЦБ. Как известно, анализируя итоги развития экономики ЦБ посчитал, что единственный фактор, который удерживает экономику от глубокой рецессии, расширение кредита населению. Министр экономического развития Максим Орешкин в ответ обвинил ЦБ в надувании пузыря в банковской рознице. Позднее к дискуссии подключился помощник президента Андрей Белоусов, заявивший об избыточности жёсткой кредитно-денежной политики.
Ставим на 7 процентов
Все эти новые аргументы и учитывают аналитические группы в своих прогнозах дальнейшего курса денежно-кредитной политики. «26 июля Банк России снизил ключевую ожидаемо. Однако регулятор сохранил некоторую интригу на перспективу конца года, пообещав рассмотреть дальнейшее снижение лишь на одном из ближайших заседаний и привести ключевую ставку к нейтральному уровню в течение первой половины 2020 года. Мы полагаем, разговор о нейтральности политики касается диапазона ключевой ставки 6-7%, и в частности, его верхней границы» — представляет свой прогноз Евгений Кошелев.
Наталия Орлова полагает возможным еще одно понижение ставки на заседании 6 сентября, после чего регулятор вполне вероятно возьмёт паузу: «Поскольку инфляционные риски, связанные с бюджетными расходами, проявятся с запозданием, складывается впечатление, что в краткосрочной перспективе фактор бюджетной политики вряд ли предотвратит понижение ставки» — рассуждает эксперт. По ее мнению, решение ЦБ на заседании 6 сентября будет, главным образом, опираться на не только на фактический инфляционный тренд, но и внешнюю конъюнктуру: «Внешняя среда будет в значительной степени определяться решением ФРС по ставке и сопутствующими комментариями. С точки зрения динамики внутренней инфляции, поскольку август и сентябрь, как правило, являются месяцами с самыми низкими значениями ежемесячной инфляции, может оказаться, что годовая инфляция продолжит замедляться быстрее ожиданий. Это говорит в пользу вероятного снижения ставки в начале сентября. Однако в четвертом квартале у ЦБ, вероятно, будут более веские аргументы, чтобы сосредоточиться на инфляционных рисках и взять паузу на уровне 7%.
Судя по всему потрясений с развивающихся рынков российский регулятор не ждет: «Риск оттока капитала с emerging markets (это, как правило, ведёт к ослаблению рубля и росту инфляционных рисков) ЦБ считает уменьшившимся в силу пересмотра траектории ставок ФРС США» — отмечает в своем телеграмм- канале директор аналитического департамента компании «Локо-Инвест» Кирилл Тремасов.
Аналитик Райффайзенбанка Станислав Мурашов также говорит о росте вероятности еще одного снижения ставки до конца года: « В сценарии без рисков ЦБ продолжит смягчать политику, доведя ее до нейтрального уровня в первом полугодии 2020 г. Мы полагаем, что смягчение будет происходить до уровня в 6,5%. Дальнейшее снижение ставки, на наш взгляд, возможно лишь при закреплении инфляции сильно ниже таргета в 4% (3-3,5%) на длительную перспективу (более полугода)».
Кирилл Тремасов также полагает, что снизив ключевую ставку с 7.5 до 7.25%, ЦБ однозначно дал сигнал, что смягчение кредитно-денежной политики будет продолжено. Свой прогноз эксперт аргументирует так: «Исходя из диагноза состояния российской экономики и рисков, изложенных в пресс-релизе, нет сомнений в том, что ЦБ намерен продолжить снижение ставок. На мой взгляд, стопроцентным сценарием является ещё одно снижение ставки до конца года и на 25 бп в начале 2020 года. К середине 2020 года ориентируемся на 6.5%».
При этом Кирилл Тремасов находит основания даже для более агрессивного снижения ставки: «Да, если будет принято решение о неприкосновенности ФНБ и бюджетного правила, как минимум, на следующий год. Такой сценарий будет означать сохранение подавленного внутреннего спроса в среднесрочной перспективе. В этом случае от ЦБ могут потребоваться более агрессивные действия для компенсации жёсткой бюджетной политики».