Не вмешивайтесь в курс
Центробанк, несмотря на заявленный переход к инфляционному таргетированию, предполагающему свободное курсообразование, запустил механизм девальвации, который можно остановить, только изменив финансовую политику, считает главный экономист Sberbank CIB Евгений Гавриленков.На прошлой неделе Центробанк опубликовал ежеквартальный доклад о денежно-кредитной политике, в котором дал свою оценку ситуации в экономике, в том числе по резкому ослаблению рубля. ЦБ надеется на стабилизацию рубля в обозримом будущем, что позволит замедлить инфляцию до рекордных 5% в этом году, однако предупреждает, что риски превышения сохраняются. Регулятор уже на прошлой неделе пригрозил ужесточением денежно-кредитной политики в случае повышения инфляционных рисков. Эти риски связаны с угрозой дальнейшего ослабления рубля и устойчивыми инфляционными ожиданиями. В качестве стрессового ЦБ рассматривает сценарий устойчивого ослабления рубля в течение одного-двух кварталов.
За комментариями мы обратились к главному экономисту Sberbank CIB Евгению Гавриленкову.
— Евгений Евгеньевич, несмотря на снижение стоимости нацвалюты РФ, Центробанк не собирается переносить сроки перехода к режиму свободного плавания курса рубля. Каких шагов вы ждете от ЦБ?
— Нужно, чтобы ЦБ ограничил закачивание длинных денег и свел к минимуму, а еще лучше — прекратил интервенции на валютном рынке. Со стороны фундаментальных факторов особого давления на курс рубля нет. Курс рубля к доллару в этом случае может вернуться к отметке 34 рубля, он пойдет в обратном направлении. Сейчас же курс в силу многочисленных интервенций регуляторов явно неравновесный, есть повышенные ожидания дальнейшей девальвации, в этих условиях деньги перестают нормальным образом циркулировать в экономике. Экономика перестала расти в итоге. Как только устранится возможность извлечения быстрых прибылей на валютном рынке, экономический рост возобновится.
— Идея покупать валюту на открытом рынке возникла у министерства финансов весной прошлого года. Через налоги или масштабные займы бюджет изымает много денег, создавая дефицит ликвидности, чиновники придумали выход — возвращать деньги, предназначенные для пополнения Резервного фонда, через покупку валюты. Насколько сейчас актуален этот инструмент? Ранее Минфин заявлял, что не будет выходить на рынок с покупкой валюты при сохранении сильной волатильности курса рубля, для сглаживания которой Банку России приходится прилагать значительные усилия.
— Сейчас Минфин ликвидность через займы пока не забирает, он в той же ситуации, что и другие участники рынка — из-за дефицита ликвидности и возросших ставок Минфин периодически откладывает размещения облигаций федерального займа. При этом, однако, дефицит ликвидности поддерживает сам ЦБ. Он одной рукой предоставляет ликвидность через аукционы, а другой изымает через валютные интервенции. Если Минфин начнет продавать рубли и повысит спрос на валюту, он добавит ликвидность на рынок, но ее тут же, скорее всего, заберет ЦБ, поддерживая рубль. Действия двух денежных регуляторов абсолютно не согласованы.
Хороший способ заработать
— Эксперты утверждают, что ЦБ сегодня сам снабжает деньгами коммерческие банки для игры против рубля. И не предпринимает никаких ограничительных действий для предотвращения перетока этих рублей на валютный рынок.— Рефинансирование банков со стороны ЦБ постоянно увеличивается. В январе ЦБ раздал коммерческим банкам 480 млрд рублей по ставке 5,76% годовых, то есть ниже инфляции и фактически под отрицательный процент. Понятно, что при таких рублевых вбросах на укрепление нашей валюты сложно рассчитывать.
Все знают, что если взять кредит под нерыночные активы под 5,76% годовых, можно легко сдвинуть валютный курс на 4 — 5% за несколько недель. Это большие деньги. Это происходило в течение всего второго полугодия прошлого года. Если рыночные игроки поднимали курс на 5 — 10 копеек, то всем было известно, что ЦБ должен продать 200 млн долларов (если повышается спрос на валюту и отклонение рыночного курса от середины валютного коридора достигает известной величины, то ЦБ продает определенное количество своих золотовалютных резервов). По прошествии времени рыночные игроки могут зафиксировать прибыль, курс несколько укрепится и можно начинать новый цикл игры на понижение курса — до тех пор, пока Центробанк выдает системе рубли и тут же продает валюту, если эти рубли оказываются на валютном рынке. Получая по 0,5 трлн рублей в квартал, легко можно сдвинуть курс на полпроцента в день и за каких-то полтора месяца отыграть годовой процент по кредиту. На данном историческом этапе это очень хороший способ заработать. И очень напоминает то, что было в конце 2008-го, когда все понимали, как ЦБ двигал рубль.
— Насколько корректно сравнивать нынешнюю ситуацию с 2008 — началом 2009-го. Ведь финансовые рынки не закрыты. Цена нефти на очень комфортном уровне — 107 — 110 долларов за баррель. Но все же рубль слабеет и, вероятно, будет слабеть дальше.
— Сравнивать можно только с точки зрения денежной политики, которую проводил ЦБ. Количественные параметры другие, масштабы рефинансирования тоже другие, цена нефти другая, внешние рынки не закрыты, капитал можно привлекать, но схожие элементы есть. Почему рубль слабеет и будет слабеть? Если помните, в 2006 — 2007 годах рубль укреплялся, это было избыточное укрепление, усиленное притоком капитала, и на этом фоне ЦБ планомерно укреплял рубль. То, что мы наблюдаем сейчас, это также плохо, как планомерное укрепление. Потому что, когда вы имеете предсказуемый длительный период укрепления рубля, можно играть на повышение его курса. В итоге курс оказывается излишне крепким, экономика перегретой, и поскольку рубль не находится в равновесии, его курс надо отпускать, чтобы найти это равновесие. То же самое мы имеем сейчас с обратным знаком, когда идет предсказуемое ослабление рубля, это приводит к дополнительному оттоку капитала, который фактически финансирует ЦБ, продавая валюту. Но почему курс рубля в нынешних условиях должен был в итоге понизиться и почему не надо вмешиваться в курсообразование? Потому что, во-первых, рубль не является резервной валютой, если рублей печатается много, у части экономических агентов появится желание конвертировать нерезервную валюту в резервную, что и происходит. И второе — это высокая инфляция. То есть рубль должен при прочих равных условиях слабеть, по крайней мере, поправляя номинальный курс на разницу между нашей внутренней и внешней инфляцией. Сдерживая же ослабление курса, ЦБ как раз и создавал условия для спекуляций.
— Эльвира Набиуллина считает, что рост ВВП России в 2014 году может составить 1,5 — 1,8% вместо прогнозируемых Минэкономразвития 2,5%. Какого роста ожидаете вы?
— Прогноз во многом зависит от того, что будет делать ЦБ и как скоро он изменит свою политику. Проблема в том, что нынешняя его политика способствует тому, что деньги, которые он печатает в большом количестве, остаются внутри финансового сегмента экономики. В производство, остальную часть экономики деньги не шли и не идут. С точки зрения макроэкономической стабильности ничего не изменится, если мы полностью не откажемся от валютного коридора и какого-либо вмешательства в курсообразование. Но при этом, как я уже говорил — надо существенно уменьшить объемы рефинансирования, особенно это касается предоставления длинных денег под залог нерыночных активов. Это необходимые условия для того, чтобы рынок получал правильные сигналы. Чем быстрее ЦБ это сделает, тем лучше. Рано или поздно правильные решения будут приняты. В таких условиях в этом году экономика могла бы вырасти примерно на 2%. Потенциально Россия может расти в диапазоне 3 — 4% без всякого перегрева. Однако если ЦБ продолжит ту же политику хотя бы еще пару-тройку месяцев, мы вполне можем получить в этом году нулевой рост или даже спад.
Третья резервная
— Каковы перспективы мировых рынков в 2014 году? Согласно прогнозу Организации экономического сотрудничества и развития, мировой ВВП вырастет на 3,6% против 2,7% в 2013 году. Будет ли США при этом неким знаменосцем?— Восстановление в США обозначилось во втором полугодии прошлого года. Политика накачивания денег подогрела фондовый рынок. В Америке довольно большая часть населения имеет сбережения в разного рода mutual funds — это то, что у нас ПИФами называют. Как только стоимость этих сбережений повысилась, это дало толчок, люди почувствовали себя богаче, покупательная активность возросла. То есть в Америке эта политика привела к разогреву внутреннего спроса. Думаю, что при плавном развитии событий в США рост будет достаточно хорошим. Впрочем, не будем забывать, что госдолг США составляет 106% ВВП: система находится на плаву, пока ставки низкие, а если ставки по каким-то причинам пойдут вверх, стабильность может быть нарушена. Не думаю, что это произойдет в 2014 году, но в будущем или чуть позже очередной шок возможен.
— Как вы считаете, роль американского доллара как мировой валюты сокращается? Сейчас доллар применяется на международном уровне преимущественно для сбережения и объективно все менее значительно — для накопления валютных резервов? При этом падение статуса доллара как международной валюты — явление непостоянное.
— Тут действительно есть определенная цикличность. В 2008 году, когда в Америке были проблемы, в США газеты печатали фотографии объявлений каких-нибудь магазинов на Манхеттене, где было сказано «принимаем евро». Это аномально! Тогда был период недоверия к доллару, но доверие восстановилось. Следующий этап — это недоверие к евро. Года полтора назад большая часть экспертов говорила, что к Рождеству 2012 года евро исчезнет как валюта. Ситуация меняется в течение года-двух очень радикально и думаю не в последний раз. Через три-четыре года вполне можно будет говорить о третьей резервной валюте.
— Вы о юане?
— Китай по масштабам уже стал большой экономикой. Пока точных цифр нет, но думаю, что за 2013 год ВВП Китая превысил
9 трлн долларов, то есть каждый год КНР прибавляет в номинальном выражении по одному триллиону и более. Если мы говорим о Еврозоне и Америке, где есть резервная валюта, это экономики объемом 15 — 16 трлн долларов. Китай через три-четыре года подрастет до 12 — 13 триллионов, это уже будет сопоставимая экономическая единица. Логика очередного этапа развития Китая — это акцент не на экспорт, а на совершенно естественный внутренний спрос, который невозможен без развития финансовой системы. Другой момент — в Китае есть проблемы, связанные с накопленным долгом муниципальных правительств, теневого банковского сектора, это, по разным оценкам, от нескольких триллионов долларов и выше. Вероятно, эти вопросы будут решаться на госуровне: проблемные активы могут быть секьюритизированы и выпущены в виде каких-нибудь гарантий какого-либо государственного банка или даже правительства, которые могут найти неплохой спрос, потому что доходность по ним будет высокой. По крайней мере, это может быть привлекательным для части внешних инвесторов, например, из стран Ближнего Востока. Китай параллельно будет либерализовывать финансовый счет, платежный баланс, дерегулировать процентную политику, валютную политику, потоки капитала. Поэтому я не исключаю, что Китай на каком-то этапе, когда его экономика по объему приблизится к экономике США или Еврозоны, станет более открытым и начнет привлекать капитал. Вот тогда можно будет серьезно говорить о валюте Китая как о новой резервной валюте. Кстати, то, что я говорил по поводу американской и европейской экономик, где сейчас равновесие поддерживается низкими процентными ставками по госбумагам, может иметь продолжение. Если Китай начнет абсорбировать ликвидность, то ставки на рынках развитых стран могут пойти вверх, и это будет очередной шок и «тектонический» качественный сдвиг в мировой глобальной системе.