Тугоплавкость котировок

В первой половине 2008 года привлекательность для инвесторов потеряли цветная металлургия, трубная и машиностроительная отрасли. Основные причины — рост цен на сырье и снижение стоимости конечного продукта. Выигрывают производители сортового проката: их прибыль и котировки растут.

В июле мировой фондовый рынок начало лихорадить, не миновала эта напасть и Россию. Поведение отечественной биржи во многом определило падение американского и азиатского индексов: индекс ММВБ снизился на 11,7%, РТС — на 12%, ММВБ М&M (Metals and Mining) — на 18%, РТС «Металлы и добыча» — на 19%.

Металлургам не добавила оптимизма и буря, разразившаяся вокруг «Мечела». Напомним, премьер Владимир Путин заявил, что компания осуществляет внутрироссийские поставки коксующегося угля по вдвое завышенным по сравнению с экспортными ценам. Результат критики не заставил себя ждать: в июле котировки ADR «Мечела» в Нью-Йорке упали на 58%, акций на РТС — на 48%. На бумаги каких меткомпаний стоит делать ставку в сложившихся условиях?

Цветная чехарда

Ценовая атмосфера рынка цветных металлов изменялась в первом полугодии­2008 по-разному: стоимость алюминия выросла на 21%, меди — на 17%, а вот цинк и никель потеряли в цене 19% и 18,6% соответственно. Это напрямую отразилось и на динамике котировок меткомпаний. 

Акции крупнейших на Урале производителей никеля с начала года упали: Юж­ уралникеля (Оренбургская область) — на 17,9%, Уфалейникеля (Челябинская область) — на 16%. Даже бумаги ГМК «Норильский никель», производящего 90% российского никеля, подешевели на 8,7%, несмотря на инициативу создать с Русалом крупнейшую в мире диверсифицированную горно­металлургическую корпорацию по производству никеля, меди, алюминия и др. 

В первую очередь падение котировок акций отечественного никелепрома связано со снижением цен на никель. Причем, по данным прогнозов крупнейших мировых инвестиционных компаний и банков, стоимость никеля будет только продолжать падать до 2012 года включительно. «К причинам, способным вызвать уменьшение спроса на никель, можно отнести сокращение удельного потребления никеля при изготовлении нержавеющей стали в результате ввода новых технологий, увеличение использования хрома и феррита при производстве нержавейки, рост первичного выпуска никеля, превышающие краткосрочные потребности сталелитейной отрасли», — поясняет ведущий эксперт УК «Финам Менеджмент» Дмитрий Баранов.

Не способствует повышению цен появление никелевых производств и открытие месторождений в Азиатско-­Тихоокеанском регионе. Так, на Филиппинах планируется создание собственной переработки латеритовых руд, в Китае (Хэнань) недавно обнаружено крупное месторождение медной (10 тыс. тонн) и никелевой (320 тыс. тонн) руды, а японская Sumitomo Metal Mining Co намерена инвестировать в разработку месторождения на Соломоновых островах. Однако специалисты SOGRA уверены, что после 2013 — 2015 годов цены на никель и его производные снова начнут расти, причем в Китае они будут выше мировых на 10 — 15%. 

На фоне снижения цен на никель растут расходы на его выработку. В 2007 году на 24% увеличилась цена кокса (в этом году по сравнению с прошлым на 120%), на 13% — электроэнергии, на 17% — газа, на 12% — угля, на 25% — огнеупоров. Увеличиваются затраты на оплату труда промперсонала. Эти компоненты повышают себестоимость продукции, снижают доходность производителей. В 2007 году тот же Южуралникель (принадлежащий «Мечелу») увеличил прибыль в два раза по сравнению с 2006 годом благодаря более чем благоприятной конъюнктуре мирового рынка. Но уже в первом квартале этого года никелевые комбинаты стали терять в выручке по сравнению с аналогичным периодом 2007 года: Уфалейникель снизил показатель на 24,4%, Норильский никель — на 4,3%.

К числу факторов, положительно влияющих на динамику котировок акций и финансовую стабильность Уфалейникеля, можно отнести сделку с швейцарской компанией Alpicom S.A. на поставку в 2008 году 6 тыс. тонн никеля (производство в 2007 году составило 14,1 тыс. тонн), а также покупку управляющей компанией «Промышленно-металлургический холдинг», в который входит сам Уфалейникель, словацких сталелитейных активов. Что касается Южуралникеля, задумано перевооружение, которое позволит снизить себестоимость выпускаемой продукции и увеличить выпуск до 24 тыс. тонн (в 2007-м произведено 14,5 тыс. тонн) на сумму 300 млн долларов.

Не позавидуешь и производителям цинка: Челябинский электролитный цинковый завод (ЧЦЗ) с начала года потерял 30% стоимости акций. Убытки завод несет еще с прошлого года: так, если валовую выручку в 2007 году удалось-­таки увеличить на 4%, то чистая прибыль упала на 33% (этим во многом объясняется снижение котировок акций), а себестоимость реали­зованной продукции в выручке выросла с 68 до 76%.

Доверие к акциям ЧЦЗ падает, так как крайне нестабильно выглядит ситуация с сырьем. Обеспеченность завода собственными запасами цинкового концентрата составляет 40%, остальное закупают у сторонних производителей, что негативно сказывается на себестоимости. Основные поставщики этого сырья УГМК и РМК уже заявили, что собираются построить к 2012 году цинковый завод мощностью 300 тыс. тонн, куда пойдет концентрат, который сейчас потребляет ЧЦЗ. Впрочем, к этому времени руководство рассчитывает прикрыть сырьевые бреши собственными силами: разведка и разработка Амурского месторождения продолжаются.

По прогнозам аналитиков BNP Paribas SA, цена на цинк также будет снижаться на фоне замедления темпов мировой экономики и увеличения выпуска и производственных запасов этого металла в Китае (производит 30% мирового цинка), в нынешнем году стоимость металла может упасть на 34% по сравнению с предыдущим. Специалисты International Lead and Zinc Study Group (ILZSG) прогнозируют профицит в 215 тыс. тонн цинка, что негативно скажется на производителях.

Не лучшие времена переживает рынок титана: капитализация ВСМПО-Ависмы снизилась с начала текущего года более чем на 50%. По словам аналитика ИК «Финам» Алексея Сулинова, активность инвесторов тормозит ожидаемый ввод новых мощностей в Китае, что приведет к увеличению предложения и снижению цен на титан. Изменить ситуацию могут два фактора: рост спроса со стороны авиакомпаний на гражданские самолеты и рост заказов со стороны армии на авиатехнику. «Первый сдерживается высокими ценами на авиатопливо, что увеличивает издержки компаний и снижает возможности привлечения финансирования. Сильная конкуренция между перевозчиками не позволяет им провести полноценную индексацию цен, переложив издержки на пассажиров. Второй фактор наиболее сложен для прогнозирования, так как решения о госзаказах в любой стране носят достаточно дискретный характер и зависят в первую очередь от степени политической напряженности и конфликтов в ближневосточных странах», — полагает аналитик.

Сейчас руководство ВСМПО развивает тесные долгосрочные отношения с западными компаниями, среди них EADS/AirBus, Boeing, бразильская авиастроительная компания Embraer, двигателестроительные фирмы Rolls-Royce, SNECMA, Pratt & Whitney, Pratt & Whitney Canada, General Electric.

Неоднозначно выглядит ситуация с разработкой первого в России титанового месторождения в Тамбовской области: кто и когда начнет разработку не известно, сейчас ильменитовые руды поставляются из Украины.

Время думать об IPO

Положительную динамику в цветной металлургии демонстрируют медь и алюминий. Алюминий по прогнозам специалистов будет расти. Только в 2008 году банковская группа UBS ожидает дефицит в размере 200 тыс. тонн в мире: идущие вверх цены на уголь провоцируют банкротство мелких производителей, работающих на грани рентабельности. В связи с растущими ценами на электроэнергию снижают производство и мировые гиганты: так, Rio Tinto сократила выпуск на новозеландском заводе на 35 тыс. тонн, о 10-процентном снижении выпуска алюминия на трех африканских заводах объявила BHP Billiton.

Меди прогнозируют незначительное снижение в средне- и краткосрочной перспективе. Основная причина — мировое перепроизводство. Прирост спроса на медь оценивается специалистами SOGRA в 690 тыс. тонн за счет России, Индии и Китая, однако ожидаемое увеличение производства почти вдвое больше. Также, по мнению агентства Bloomberg, из-за укрепления курса доллара относительно других валют медь уменьшает привлекательность металла в качестве инструмента хеджирования (страхования рисков).

Прогнозы для уральских производителей неоднозначные. С одной стороны, наблюдается рост спроса стран БРИК (в 2007 году импорт меди в Китай вырос на 80% по сравнению с 2006-м), с другой — падение в США, связанное с сокращением жилищного строительства, вызванного ипотечным кризисом. Акции металлургических активов УГМК показали отрицательную динамику в первом полугодии этого года: Уралэлектромедь — 8%, Святогор — 8,5%, Среднеуральский медеплавильный завод — 17%. В сырьевом дивизионе ситуация аналогичная, за исключением Гайского ГОКа, акции которого выросли почти на 30%. Крупнейший уральский производитель Уралэлектромедь в 2007 году нарастил выпуск меди и теперь держит почти 40% российского рынка (в 2006 году — 37,5%), а также увеличил экспорт на 60%. В целом на устойчивое положение производителя влияет 100-процентная обеспеченность собственным сырьем (в холдинге девять предприятий по добыче медной руды и концентрата), стабильный рынок сбыта (70% продукции перерабатывается заводами УГМК). Кроме того, вселяют оптимизм и финансовые результаты компании: за первый квартал 2008 года выручка выросла на 25,9%, а чистая прибыль — почти на 50% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Из активов РМК на российском фондовом рынке представлен только Ревдинский завод обработки цветных металлов, его акции показали в этом году положительную динамику — 20%. В первом квартале 2008 года по сравнению с первым кварталом прошлого года выручка эмитента упала на 33%, однако прибыль выросла на 44 млн рублей.

При этом уральские медники начинают подумывать о выходе на IPO. В декабре прошлого года представители РМК заявили о возможности первичного размещения в 2008 — 2010 годах. По оценке аналитика ИК «Проспект» Дмитрия Парфенова, ожидать IPO медных компаний следует не ранее чем через 2 — 3 года: «Холдинги пока не готовы к первичному размещению акций. На данном этапе у РМК шансов больше: структура компании более прозрачна и есть опыт размещения бондов».

У крупнейшего в мире алюминиевого гиганта Русала также есть намерения провести IPO, причем сразу на нескольких фондовых биржах в Европе, России и Азии. Сроки пока не определены, однако специалисты полагают, что первичное размещение акций произойдет не позднее начала 2009 года.

Работать по-черному

Успешнее первые полгода оказались для сталеваров и рудных компаний. Их бумаги демонстрировали рост на фоне благоприятной ценовой конъюнктуры: за первые шесть месяцев этого года металл на внутреннем рынке подорожал в среднем на 100 — 120%. При этом в более выгодном положении оказались интегрированные холдинги, обеспеченные собственным сырьем.

Рост акций уральских предприятий в первом полугодии­2008 в среднем составляет 3 — 4%: результат ММК и ЧМК («Мечел») — 4%, Богословского рудоуправления (УГМК) — 3%. Акции еще одного актива УГМК, Метзавода им. А.К. Серова, 1 июля показали на РТС ту же стоимость, что и 1 января текущего года. Специалисты уверены, что ситуация с ценами стабилизируется: больших скачков и падений на рынке черных металлов в этом году ожидать не стоит.

«Цены на черные металлы в третьем квартале должны стабилизироваться ввиду завершения основных переговоров по условиям контрактов на 2008 — 2009 годы. Кроме того, в северном полушарии снизится строительный спрос на длинный прокат, что будет связано с приближением зимнего сезона и снижением активности в строительном секторе, — отмечает Дмитрий Баранов. — Резкие движения на спотовом рынке могут возникнуть только в случае ухудшения климатической ситуации в зонах добычи угля, а также при резком росте затрат на перевозку, что будет производной от степени доступности крупного морского транспорта и стоимости топлива».

Менее однородно выглядят активы уральских метизных производителей. Лидер уральской метизной промышленности ММК-Метиз (производит 31% отечественных метизов) по итогам первого полугодия увеличил капитализацию на 63,5%. Хотя еще в декабре прошлого года его акции упали почти на 20%. Ценные бумаги метизных активов, входящих в «Мечел», в этом году росли темпами пониже: Ижсталь с начала года увеличила капитализацию на 3% (при росте выручки по РСБУ на 18,3% в первом квартале этого года чистая прибыль упала на 9,5%, кроме того, не начисляются и не выплачиваются дивиденды по итогам 2007 года), Белорецкий металлургический комбинат — на 7%.

До последних событий «Мечел» занимался подготовкой своего горнорудного актива «Мечел-Майнинг» к IPO на Лондонской фондовой бирже (LSE). Инициатива родилась на фоне растущих цен на уголь. Предполагается, что компания объединит под одним крылом свои угольные активы («Южный Кузбасс», «Якутуголь» и «Эльгауголь»), а также производителя железной руды Коршуновский ГОК, после чего будет проведено размещение. Ориентировочно оно запланировано на ноябрь этого года. Капитализация «дочки» оценивалась самим «Мечелом» в 20 млрд долларов, планировалось разместить 15 — 20% акций.

Сейчас у «Мечела» в приоритете другие задачи: Федеральная антимонопольная служба (ФАС) проводит расследование по внутренней ценовой политике компании. Рассчитывать на доверие к новому активу на мировом фондовом рынке не приходится: котировки «Мечела» за рубежом упали на 10% больше, чем в России. В довершение всего на шахте им. Ленина в Южном Кузбассе в конце июля произошло возгорание метана, потребовалось проведение аварийных работ.

«Более чем благоприятная мировая конъюнктура — шанс, который упускать нельзя, и акционеры “Мечела” это понимают. Как только страсти вокруг компании улягутся и завершится расследование ФАС, подготовка IPO “Мечел Майнинг” продолжится. Размещение на LSE следует ожидать не позже начала следующего года», — считает Дмитрий Парфенов.

Уральские трубники с начала этого года дружно двигались вниз, теряя в стоимости ценных бумаг и капитализации. Амплитуда снижения цены акций уральских производителей колебалась от 0,4 до 39,2%. Самым устойчивым оказался Челябинский трубопрокатный (ЧТПЗ, группа ЧТПЗ), а наибольшие потери понес Синарский ТЗ (ТМК). Падают и производственные показатели: так, ЧТПЗ уменьшил объемы отгрузки за шесть месяцев текущего года на 14% по сравнению с аналогичным периодом предыдущего, ПНТЗ (Первоуральский новотрубный завод, группа ЧТПЗ) — на 8%.

«Несмотря на рост спроса, на рынке существуют излишние производственные мощности, которые приводят к профициту продукции. А поставки из Китая и Украины создают дополнительное давление. Увеличение импортных пошлин могло бы поддержать трубников, однако обеспокоенность правительства ростом цен и настойчивое лобби нефтяников вряд ли дадут ужесточить существующие нормы», — поясняет Алексей Сулинов. В числе негативных факторов также падение спроса на трубы большого диаметра в связи с переносом сроков крупнейших трубопроводных проектов и рост цен на металл, составляющий в себестоимости конечного продукта не менее 85%.

Большой потенциал малых

В последний год индекс РТС-2 (акции компаний второго эшелона) превышает индекс РТС (акции голубых фишек). Ликвидность бумаг второго эшелона ниже (в индекс входят компании малой и средней капитализации), риски высоки, однако и выиграть можно гораздо больше.

Доминирование второго эшелона — яркая тенденция и в металлургии. «Маленькие меткомпании очень перспективны и имеют потенциал роста, многократно превышающий тот, который наблюдается у первого эшелона», — поясняет ведущий аналитик ООО «Совлинк» Николай Осадчий. Однако, по мнению других экспертов, тенденция эта весьма недолговременная, поскольку высока конкуренция между металлургическими компаниями за потребителя, поставщика, инвестора и сырье. «Мелкие производители со временем останутся в прошлом. Исключением может стать только производство в труднодоступных или отдаленных регионах, например, «Амурметалл». Отрасль развивается путем слияний и поглощений. Либо через оставшиеся комбинаты выйдут на российский рынок иностранные производители, либо их купят отечественные металлурги», — предрекает аналитик по металлургии ОАО «Собинбанк» Николай Сосновский.

В ближайшее время в металлургической отрасли можно ожидать дальнейшего укрупнения холдингов (положено начало объединению Русала и ГМК «Норильский никель») и консолидированный выход на IPO крупнейших российских металлургических и вертикально интегрированных компаний. Цель — максимально диверсифицировать производство, обеспечить сырьевую базу, разместить акции на мировых фондовых биржах. Наиболее привлекательными для вложений останутся предприятия черной металлургии, а также алюминиевая и медная отрасли.  

Таблица 1. Капитализация российских металлургических холдингов (август 2008)

Таблица 2. Окупаемость* вложений в крупнейшие уральские металлургические предприятия (для отчетности за 1 кв. 2007 - 1 кв. 2008)