На дне

Pоссийская и американская экономики подают настойчивые сигналы о том, что кризис миновал: фондовые индексы уверенно растут, рынок недвижимости в США, перегрев которого стал одной из первопричин финансовых катаклизмов, остановил падение. Тем не менее вторая волна кризиса более чем вероятна: по некоторым оценкам, мировой банковской системе нужно списать еще порядка 2 трлн долларов плохих долгов. Россия - не исключение: если банки будут продолжать накапливать долг, система рано или поздно рискует обвалиться. О возможных последствиях различных сценариев мы поговорили с управляющим директором инвестиционной компании «Тройка Диалог» Андреем Шароновым.

- Андрей Владимирович, с начала кризиса государство провело два комплекса мер: был сильно девальвирован рубль и установлена довольно жесткая таможенная политика. Какие последствия для экономики они вызвали?

- Девальвация - абсолютно правильная мера, спорить можно разве что о тактике ее реализации. Курс рубля - плавающий, и он зависит от сальдо торгового баланса. Наш рубль будет настолько силен, насколько велик приток валюты в страну и насколько она востребована импортерами и другими предприятиями. И, конечно, рубль зависит от цены на нефть, а также на металлы, химию и удобрения, но уже в меньшем объеме. Цена на нефть упала, валютный поток уменьшился, и пусть импорт товаров тоже уменьшился, новый баланс оказался в диапазоне 36 - 42 рубля за бивалютную корзину.

Нужно ли было разбираться с этим три месяца и потерять около 200 млрд долларов - вопрос. Критики постепенной девальвации рубля говорят, что это слишком большие деньги, тем более что сразу было ясно, что рубль не удержать. Поэтому стоило разом скакнуть, как это сделал Казахстан, и зафиксироваться на новом уровне валюты, сохранив эти средства. Сторонники такой политики утверждают: мы удержали нашу банковскую систему от банкротства. Если бы люди уснули при долларе за 23 рубля, а проснулись при долларе в 35 рублей, они сразу бы забрали все свои сбережения. Тогда бы рубль удалось удержать на совсем другом уровне, существенно более низком, чем сейчас. Была бы паника, которая привела бы к уменьшению банковских вкладов и поставила под угрозу банковскую систему. Другое дело, что эти деньги, строго говоря, не ушли из страны, а перешли банкам, компаниям, гражданам, которые быстро продали рубли и купили валюту. Сейчас они постепенно выводят ее на рынок, а ЦБ скупает, пополняя резервы.

В общем, мера правильная, а быстро или постепенно ее надо было применять - однозначного ответа нет. Лично я сделал бы это быстрее, но, конечно, не за ночь. Когда в начале сентября 2008 года нефть упала в цене и фондовый рынок совершил резкий скачок, стало понятно, что торговый баланс будет другой. Но мы тогда играли мускулами, говорили, что Россия - тихая гавань. Наверное, надо было уже тогда потихоньку начинать девальвировать рубль.

Есть и еще одна проблема: кроме того что мы вырезали из золотовалютных резервов крупную сумму, мы фактически парализовали экономическую активность на этот период. Не просто банки, а компании покупали валюту: вместо того чтобы печь пирожки и чистить одежду, бизнес все деньги направлял на валютный рынок, потому что там доходность была несопоставимо выше, до 50 - 60% годовых.

- А зачем в дополнение к слабому рублю высокие пошлины?

- В принципе мы не в первый раз живем в такой ситуации. В 1998 году было то же: тогда рубль упал в несколько раз в течение недели. Это действительно повышает конкурентоспособность наших товаров на внутреннем рынке, но во время прошлого кризиса была другая внешнеэкономическая конъюнктура: кризис переживали мы, а не внешние рынки, наши товары было кому покупать в мире - особенно с учетом того, что они стали дешевле. Европейская и американская экономики (в отличие от азиатской) нормально себя чувствовали. В итоге с 1998 по 2004 год за счет эффекта девальвации в стране был бешеный рост. Сейчас такого нет: пусть наши товары и стали дешевле, но спрос во всем мире сильно упал. Впрочем, как бы иронично это ни прозвучало, нам повезло, что мы производим не «мерседесы», а нефть: «мерседес» можно не покупать 10 - 15 лет, нефть требуется покупать чаще.

Что касается протекционизма, то в средней и долгосрочной перспективе эти меры ухудшают нашу конкурентоспособность на мировых рынках. Все говорят: плохо, что мы изолируем нашу промышленность. Но правила игры не позволяют ни одной стране - под угрозой потери рейтинга правительства - быть святее Папы Римского и открывать свой рынок.

Нащупать дно

- Вы можете оценить, где мы находимся: на дне или еще нет? Будет ли вторая волна кризиса?

- Пока ничего не ясно, эти вещи не поддаются предсказанию. По одним признакам, дно вроде уже нащупано. Российский фондовый рынок начал расти бешеными темпами и, если посмотреть на индекс РТС, за четыре недели поднялся почти на 50%. Другой важный показатель - рынок недвижимости США. Мы вылечимся только тогда, когда вылечится весь мир, поскольку сильно зависимы как минимум от спроса на экспортные товары и предложения дешевых денег. Так вот, рынок недвижимости США некоторое время назад перестал падать и даже начал чуть-чуть расти. Цена на нефть тоже начинает повышаться.

Тут же возникает совершенно противоположный фактор, который ставит выводы о дне под сомнение - растут не только цена на нефть, но и запасы нефти. Это говорит о том, что никакого экономического оживления нет. Как может расти цена на товар, предложение которого в избытке? Есть гипотеза о том, что рынок закладывает более высокую цену (через фьючерсы) в расчете на девальвацию доллара. То есть на самом деле рынок не считает, что нефть будет стоить дороже, он просто считает, что доллар подешевеет. А это значит, что вывод о росте неправильный. Хотя, с третьей стороны, даже это не противоречит теории дна: нам достаточно прекратить падение, в принципе расти пока не обязательно. Дно может быть протяженным. Мы всегда жили в парадигме V-образного кризиса, но вполне вероятно, что сейчас такой «кастрюльный» кризис, когда вы спускаетесь на дно и долго тихо там сидите.

Впрочем, есть еще два фундаментальных признака, которые говорят о том, что риск падения существует. Первое: до сегодняшнего дня банки в мире ценой своей жизни или ценой серьезного падения стоимости своих активов уже списали 2 трлн долларов плохих долгов. Кто-то за это поплатился лицензией (Bear Stearns, Lehman Brothers и другие), кого-то санировали. Но все сейчас говорят, что полный объем совокупных потерь - 4 триллиона, то есть еще два нужно списать. Это может означать новый отскок фондового рынка. Ведь даже если банк не умирает, а просто публикует плохую отчетность, стоимость его акций падает.

Второе - кризис плохих долгов в России. Это не то что бы звено той же цепи, но вещь, схожая по природе. Понятно, что плохих долгов много, их количество будет увеличиваться хотя бы за счет того, что хорошие компании в силу долгой паузы в производстве не могут обслуживать свои долги, и они автоматически становятся плохими. Возможен один из двух вариантов. Первый - банки закроют плохие долги хорошей отчетностью, то есть пролонгируют эти долги и не будут их показывать, дождутся хороших времен, когда денег будет больше. В похожей ситуации, кстати, мы были в 98-м году, когда у банков появились плохие долги, но банки этого не показали - был дутый капитал, но банки его сохранили. В результате уже после роста в 1999 году еще два года они не могли кредитовать компании, потому что деньги, которые они получали, приходилось тратить на покрытие плохих долгов. Бывает и худшая ситуация: когда вы копите плохие долги, может в один прекрасный день случиться, что у вас подойдут крупные выплаты, появятся значительные расходы. Придет много вкладчиков требовать деньги, и банк с ужасом поймет, что не может выполнить обязательства, потому что отдачи от активов просто нет. Приходится произносить вслух: выплатить не можем. В этом случае будет паника.

- Пока сроки платежей по основной части плохих долгов не наступили?

- Сейчас все констатируют, что объем плохих долгов растет. Но здесь тоже есть лукавство: предположим, вы банк, и компания должна вам 10 тыс. долларов, и каждый месяц по 150 - 200 долларов она должна платить. И вот пришел месяц, когда она вам не заплатила. По российской методике вы относите на плохой долг только 200 долларов, которые компания вам сейчас не заплатила. А по международной методике как долг должны быть указаны все 10 тысяч сразу, потому что если компания не смогла заплатить вам часть, с большой вероятностью она не сможет заплатить вам всю сумму. Поэтому реальная сумма плохих долгов в стране может быть намного больше.

А сроки уже повсеместно наступают. Что делает банк? Он вступает в переговоры с заемщиком, и тот ему говорит: денег у меня нет, хочешь, забирай мой бизнес, булочную или, к примеру, рудник. Умеешь печь или добывать? Нет? Тогда дай отсрочку. В обиходе даже появилось несколько распространенных фраз, вроде «долги платят только трусы» или «если ты должен 5 рублей, это твои проблемы, а если ты должен 5 миллионов, то это проблема твоего кредитора». Ведь когда ты единственный, кто не заплатил долг, это плохо, но когда ты единственный, кто заплатил - это не круто. Поэтому банки сталкиваются с тем, что не могут ни самостоятельно справиться с бизнесом плохого заемщика, ни продать его. Такие случаи уже происходят повсюду, просто их скрывают реструктуризацией или пролонгацией долга.

- Появляются ли уже какие-либо предполагаемые «локомотивы роста» экономики?

- Стоит взглянуть на эту ситуацию с точки зрения «сдувания пузырей». Из-за доступности денег каждый мог набрать кредитов и накупить активов. Спрос на активы был большой, и за них просто переплатили. Потом началось «сдувание пузыря», всего, что в недвижимость, например, вкачали, и чего та же самая недвижимость на самом деле не стоила. Этот процесс сдувания во многих секторах пока не остановился. Поэтому локомотивы роста появятся там, где этот процесс дойдет до какого-то равновесного уровня и начнется постепенное движение вперед. Но при этом надо осознавать, что прежних темпов роста довольно долго не будет. То есть 8 - 10% роста свидетельствовали о перегреве экономики, который был спровоцирован очень дешевыми деньгами и безответственной монетарной политикой властей многих стран.

У нас локомотивами роста скорее всего будут сферы, очень близкие к конечному потребителю, не производящие предметы роскоши и с коротким инвестиционным циклом: еда, одежда, услуги, в том числе транспортные, и так далее. За счет того, что именно эти услуги востребованы и за них платят живые деньги.

Государственный долг

- У многих есть ощущение, что все сегодняшние государственные программы поддержки нацелены исключительно на погашение зон потенциального социального взрыва. Будут ли принципиальные изменения, реформы?

- Реформы сегодня - иллюзия. В начале кризиса мы себя успокаивали, что благополучные времена закончились, и вот сейчас мы возьмемся за голову и начнем реструктурировать экономику. В итоге выясняется, что лучше ее реструктурировать, когда денег много. Теперь реформы проводить объективно сложнее, тем более болезненные. Это довольно опасная штука: берете вы какое-нибудь предприятие, например автомобильное, и заявляете, что больше не будете его поддерживать. Оно уже сто раз получало от вас деньги, обещало повысить качество, создать конкурентоспособный автомобиль. Но представьте, что это предприятие закрывается - а у него три тысячи поставщиков, целый город зависит от него. Это очень сложная ситуация.

Вспомните историю Великобритании: Маргарет Тэтчер десять лет боролась с шахтерами, закрывала шахты. Говорят, сейчас эта зона проживания бывших шахтеров стала сервисным кластером, и как-то удалось направить деятельность в конкурентное русло. У нас пока не хватает мужества, мы больше тратим на консервацию структуры, чем на ее изменение. По факту мы консервируем экономику, потому что в самой тяжелой ситуации оказались самые крупные и, как правило, самые архаичные предприятия. Государство боится социального взрыва и стремится их оживить. С точки зрения перехода к новой структуре это неправильно - если абстрагироваться от социального фактора и политической угрозы, надо было давать деньги на другое. Но сложно в один момент уволить всех работников и переучить шахтеров на программистов.

- Региональные бюджеты оказались в сложном положении...

- Структура налоговых доходов устроена таким образом, что главный ацикличный налог, НДС, в большей степени уходит федералам. А налог на прибыль, НДФЛ, налог на землю и недвижимость зависят от экономической активности и являются региональными. Поэтому ситуация действительно тяжелая. Первой пострадает прибыль: даже если предприятие сможет выжить, оно долго еще будет работать себе в убыток, обслуживая кредиты, которые набрало и не могло обслужить раньше. В хорошие времена налог на прибыль резко вырос, но он никогда не был главным бюджетообразующим налогом. В некоторых регионах на него приходилось до 30 - 40% доходов, особенно в регионах с крупной промышленностью и экспортерами.

Понятно, что сейчас усилится роль федерального органа в перераспределении доходов. Когда в октябре формировался бюджет 2009 года, появилась такая идея: за счет государства полностью компенсировать падение инвестиционной активности. Компании перестали инвестировать. Давайте увеличим государственные расходы таким образом, чтобы возместить упавшее потребление. Сейчас пришло осознание, что такая тактика допустима, если вы точно знаете, что через два года будет рост. Но это опасная игра: вдруг все пойдет по японскому варианту и кризис продолжится десять лет? Тогда никаких денег не хватит, и придется жить по средствам.

- Зачем тогда нужен стабфонд?

- Если вы разучитесь дышать атмосферным воздухом, вам понадобится кислородный баллон, но его на всю жизнь не хватит. Я хочу сказать, что через некоторое время экономика заработает. Стабилизационный фонд может помочь во время шока. Но если это не шок, а землетрясение, нужна другая тактика.

- Насколько размер нашего стабфонда адекватен структуре экономики? Стоит ли поддерживать его на том же уровне, когда мы будем выходить из кризиса?

- Чем больше размер, тем лучше. Но это не наука, а искусство. Вы должны соотнести сегодняшнюю радость и завтрашнюю безопасность. Если вы предпочитаете безопасность, сегодня вы будете себя ограничивать. Представляете, если бы все эти деньги мы в благополучные времена вложили в дороги, зарплату и прочее, сколько бы мы сейчас разрушили ожиданий, закрыли строек, которые бы умерли. Была бы катастрофа. Нельзя было потерять эти деньги, растратить их на текущие нужды.